Принципы обоснования инвестиционных проектов

Инвестиции – средства, вкладываемые в объекты предпринимательской и иной деятельности с целью получения социального и (или) экономического эффекта. Вложения денежных средств и (или) материальных ресурсов – прямые инвестиции. Прямые инвестиции в экономику – основное условие социально-экономического развития России в последние десятилетия и перспективе. Для государства (регионов, муниципальных образований) инвестиции – решающий фактор социального развития территорий. Реальные инвестиции являются необходимым условием достижения целей роста и развития всех хозяйствующих субъектов. Они обеспечивают наращение производственных мощностей для увеличения объемов производства, их техническое совершенствование, освоение новой продукции и развитие персонала как условия конкурентоспособности предприятий. Причинами низкой активности и результативности инвестиционной деятельности являются сформировавшаяся в годы плановой экономики структура экономики, ориентация экономики на экстенсивное развитие, макроэкономические проблемы современной России, в т.ч. отсутствие необходимой мотивации хозяйствующих субъектов. Эти барьеры определили формирование реально значимых для значительного большинства хозяйствующих субъектов ограничений: несовершенство механизма управления инвестиционной деятельностью, дефицит инвестиционных ресурсов и др.

Инвестиционные решения охватывают различные сферы производственно-хозяйственной деятельности и социального развития. Как уже отмечалось, проекты первой группы направлены преимущественно на получение экономических результатов (в конечном итоге – на рост стоимости бизнеса). К основным видам рассматриваемых далее инвестиционных проектов преимущественно экономической направленности и соответствующих управленческих решений относятся:

-проекты роста и развития бизнеса (новое строительство, техническое перевооружение, обновление оборудования и техпроцессов и др.);

-проекты снижения издержек производства (совершенствование технологии производства, совершенствование организации производства, труда и управления и др.);

-проекты по разработке и (или) производству новых видов продукции;

-проекты инвестирования слияний и поглощений бизнесов (см. гл. 6);

-инвестиции в нематериальные активы;

-инвестиции в ценные бумаги и др.

В настоящей работе мы приводим традиционно применяемый инструментарий обоснования управленческих решений по реальным инвестициям в производство (п.5.2) и новые методы, позволяющие оценить их влияние на стоимость бизнеса и повысить уровень обоснованности сложных инновационных проектов (пп.5.3, 5.4).

Управленческие решения по инвестициям включают вопросы обоснования состоятельности и эффективности проектов. Обоснование состоятельности проекта состоит в определении его реальности (научно-техническая реализуемость, ресурсное, в т.ч. финансовое, обеспечение реализации, непротиворечивость действующему законодательству) и целесообразности (соответствие целям развития бизнеса, приемлемости риска, степени устойчивости проекта и др.). Эти характеристики оцениваются системой качественных и количественных методов, рассмотренных в главе 4. При этом важно оценить их значения в зависимости от системы финансирования, обеспечивающей возможность продолжения проекта в каждый момент времени.

Обоснование инвестиционных решений должно производиться для всех участников инвестиционного процесса (инвестора, реципиента, муниципального образования, региона, страны). В методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов[85] это условие преобразовано в условие определения эффективности проекта в целом и эффективности участия в проекте.

Оценка эффективности проекта в целом производится для определения потенциальной привлекательности и включает оценку общественной (социально-экономической) и коммерческой эффективности. Общественная эффективность проекта включает все экономические и социальные издержки и результаты его реализации для общества и всех участвующих в проекте хозяйствующих субъектов. Показатели экономической эффективности отражают финансовые последствия хозяйствующего субъекта, реализующего проект (реципиента).

Эффективность участия в проекте определяется для каждого участника с целью проверки реализуемости проекта и заинтересованности в нем всех его участников, включая регионы и муниципальные образования.

Концептуальная схема оценки эффективности инвестиционного проекта приведена на рис. 5.1. На рисунке приняты следующие обозначения: «да» – эффективное решение найдено; «нет» – эффективное решение отсутствует. В отличие от официальной методики, мы считаем необходимым в оценках корпоративной эффективности учитывать социальные результаты. Таковыми являются расходы на цели социального развития компании, т.е. фонд оплаты труда, расходы на повышение квалификации персонала, социальные расходы в коллективе. Эти расходы по своей стратегической сути являются инвестициями в развитие человеческого потенциала компании. Ранее было показано, что обучение и развитие персонала являются одной из четырех проекций сбалансированной системы, оказывающей существенное влияние на финансовые результаты. Способ оценки корпоративной социальной эффективности будет рассмотрен далее.

Расчеты эффективности предполагают оценку и прогнозирование сроков жизни, денежных потоков и рисков проектов, выбора наиболее эффективного из числа альтернативных. Методы обоснования эффективности инвестиций основаны на представлении инвестиционных проектов в виде временной совокупности денежных потоков. Для расчета эффективности инвестиционный проект представляется как совокупность всей притоков и оттоков денежных потоков, генерируемых проектом.

При определении совокупности денежных потоков необходимо основываться на следующих принципах.

· В составе денежных потоков по проекту учитываются только предстоящие притоки и оттоки. Прошлые характеристики исключаются из рассмотрения.

Итак, в процессе мониторинга эффективности каждый просчет эффекта следует вести и анализировать так, как будто выполняется новый проект.

· Денежные потоки учитываются по всему жизненному циклу проекта.

· При сравнении разновременных денежных потоков учитывается фактор времени (денежные потоки приводятся к одному моменту времени).

· Денежные потоки определяются для ситуаций «без проекта» и «с проектом» в сопоставимых условиях[86].

· Денежные потоки могут выражаться в текущих ценах (ценах, заложенных в проект без учета инфляции), прогнозных (с учетом ожидаемой инфляции) ценах и дефлированных ценах (ценах, приведенных к уровню цен фиксированного момента времени путем деления на общий индекс инфляции).

· Денежные потоки определяются в единой валюте по действующему курсу, если не планируется его изменение, или с учетом изменения валютного курса в прогнозном периоде.

Пример1. Одним из основных принципов оценки проектов является отказ от учета прошлых(совершенных) затрат. Оценка всегда должна проводиться по предстоящим потокам наличности. В таблице приведены четыре варианта оценки эффективности проекта. Вариант 1 соответствует ожидаемым значениям эффективности и затрат, т.е. оценки произведены в момент t₀. Варианты 2-4 соответствуют оценкам в более позднее время, когда часть инвестиций уже вложена в проект и оказывается возможным более точно определить как дополнительно требуемые для реализации проекта инвестиции, так и ожидаемые поступления.

Оценки эффективности проекта в различные моменты времени, млн. руб.

Пример показывает типичный случай динамики эффективности: по мере реализации проекта требуемые затраты возрастают, а ожидаемая отдача падает. В основе этой закономерности лежат как субъективные (стремление авторов проекта завысить оценки его эффективности), так и объективные (появление непредсказуемых препятствий, требующих дополнительных затрат) причины. Их анализ не является нашей задачей. Важны выводы о целесообразности реализации проекта.

В момент t₀ при ожидаемых затратах 100 млн. руб. прогнозировалась чистая прибыль 250 млн. руб. (Затраты и поступления дисконтированы.) Через полгода (t₁) выясняется, что 40 млн. вложено и еще потребуется 120 млн. Уже произведенные затраты в расчетах эффективности не учитываются, т.е. в момент t₁ рассматривается проект, требующий 120 млн. руб. инвестиций, которые дадут 200 млн. руб. поступлений. Этот проект выгоден. Аналогично: в момент t₂ анализируется проект, требующий 80 млн. и дающий отдачу 100 млн. Инвестировать 80 млн. целесообразно. А вот если через 2 года (момент t₃) выяснится, что требуемые вложения 50 млн., а отдача всего 45 млн. руб., то финансирование проекта целесообразно прекратить, несмотря на уже затраченные 150 млн. руб.

При расчетах эффективности проектов необходимо учитывать, что некоторые издержки могут не приводить к денежным потокам (притоку и/или оттоку денежных средств). Речь идет о вмененных издержках (издержках упущенных возможностей). Например, для реализации проекта выделена неиспользуемая предприятием производственная площадь. Денежного потока нет. Но в стоимость проекта следует включить стоимость, за которую можно продать эту площадь или сдать ее в аренду. Если предприятие высвобождает оборудование для производства инвестиционного продукта, не меняя условия производства других изделий, то денежного потока также нет. Но в стоимость проекта должны быть включены стоимость этого оборудования (инвестиции) или доходы от его аренды (лизинга).

Инвестиционные проекты различаются:

· по величине требуемых инвестиций (мегапроекты, крупные проекты, средние и малые). Эта классификация определяет целесообразность использования укрупненных и наиболее адекватных методов их обоснования;

· по основной составляющей результата (проекты экономической и социальной направленности). Далее рассматриваются проекты, основным ожидаемым результатом которых является улучшение экономического состояния объекта инвестирования за счет снижения издержек производства, расширения производства, выхода на новые рынки, освоения новых видов продукции (услуг), снижения риска и др. Социальные результаты, формирующиеся при реализации таких проектов, пересчитываются в экономические эквиваленты;

· инновационные и проекты развития на традиционной основе. Инновационные проекты предполагают выполнение определенных НИОКР и (или) обновление технической базы предприятия на принципиально новой основе. Эти проекты, являясь инновационными для хозяйствующего субъекта, могут не быть таковыми с общесистемных позиций;

· по типу денежного потока (ординарные и неординарные денежные потоки). Ординарные денежные потоки предполагают опережение инвестиций над доходами, в т.ч. однократные инвестиции. Проекты с неординарными денежными потоками предполагают возможность дополнительного инвестирования в течение жизненного цикла проекта. Далее будет показано различие в методе оценки критериев эффективности этих проектов;

· по отношению к другим проектам, реализуемым хозяйствующим субъектом, проекты классифицируются на независимые, альтернативные, взаимодополняемые (комплиментарные).

Денежный поток, генерируемый инвестициями, в общем случае определяется как разность притоков и оттоков денежных средств. Их состав приведен в таблице 5.1. Денежные потоки, включающие прибыль предприятия, более объективно определяют результаты инвестирования, чем чистая прибыль, поскольку снижают влияние системы учета.

Инвестиционные проекты (программы) фирм реализуются в условиях ограниченности финансовых средств для инвестиций. Эти ограничения носят различный характер в зависимости от инвестиционной стратегии фирмы (ограничение заемных инвестиций, стратегия выплаты стабильных дивидендов и др.). На региональном и государственном уровнях ограничения определяются размерами бюджетов развития. Следовательно, всегда есть некоторый бюджетный потолок для инвестиций в текущем периоде и последующие годы. В этом случае фирма избирает комбинацию инвестиционных предложений, удовлетворяющую ограничению и обеспечивающую наибольший интегральный эффект.

Таблица 5.1

Состав денежных потоков, генерируемых инвестиционными проектами

Пример 2. Инвестиционные возможности фирмы ограничены 100 млн. руб. в год. Всего на предстоящий год возможно инвестирование пяти проектов, каждый из которых экономически эффективен и финансово состоятелен. Показатели проектов приведены в таблице.

Вероятно, фирма проранжирует проекты в следующей последовательности (2), (1), (4), (3), (5). После финансирования второго и первого проектов финансовых ресурсов будет уже недостаточно для финансирования третьего проекта. Альтернативы нет: нужно финансировать четвертый (наименее эффективный) проект.

Лимитирование инвестиционных ресурсов в большинстве случаев приводит к снижению эффективности инвестиций по сравнению с возможным (без ограничений) уровнем. Реально это означает, что недофинансирование инвестиционной деятельности всегда снижает эффективность производства. Для большинства российских фирм в настоящее время эта ситуация - объективная реальность.