Методи оцінювання ефективності інвестиційних проектів

Теорія та практика інвестиційних розрахунків має в своєму арсеналі багато різноманітних методів та прийомів оцінки ефективності інвестиційних проектів, які можна поділити на дві групи – формальні та неформальні. Ступінь їх поєднання залежить від різних обставин, в тому числі і від того, на скільки аналітик володіє наявним аналітичним апаратом, який використовується в тому чи іншому конкретному випадку.

Формальні методи засновані на використанні математичного апарату для розрахунку показників ефективності, що забезпечує високий рівень об’єктивності та достовірності прийнятих на їх основі інвестиційних рішень.

Неформальні – базуються на використанні евристичних підходів, результат яких в значній мірі зумовлюється якістю організації роботи експертів, спрямованої на усунення об’єктивного суб’єктивізму їх індивідуальних оцінок.

В свою чергу формальні методи поділяються на:

- статичні, тобто методи, в котрих не враховується зміна вартості грошей з часом;

- динамічні, тобто такі, які базуються на дисконтуванні.

До статичних методів оцінки ефективності інвестиційних проектів відносяться такі критерії:

- термін окупності інвестицій (Payback Period, PP);

- коефіцієнт окупності інвестицій (Accounting Rate of Return, ARR).

До динамічних методів оцінки ефективності інвестицій належать критерії:

- чиста теперішня вартість (Net Present Value, NPV);

- індекс рентабельності інвестицій (Profitability Index, PI);

- внутрішня норма рентабельності (Internal Rate of Return, IRR);

- дисконтований термін окупності інвестицій (Discounted Payback Period, DPP) та ряд інших.

Неформальн методи оцінки та відбору інвестиційних проектів включають:

- рейтинг країни, регіону виходячи з оцінки інвестиційного клімату;

- рівень розвитку інфраструктури, що забезпечує реалізацію проекту;

- рівень кваліфікації управлінського персоналу, який буде здійснювати реалізацію проекту.

11.2. Метод чистої теперішньої вартості (Net Present Value, NPV)

У вітчизняній та і в зарубіжній практиці інвестиційного проектування аналіз будь-якого інвестиційного проекту починають з розрахунку величини чистої теперішньої вартості (NPV).

Це один з найбільш уживаних та зручних критеріїв. За його допомогою порівнюється вартість майбутніх чистих грошових надходжень від інвестиційного проекту з обсягом вхідних інвестицій. Оскільки потік грошових коштів розподілений в часі, то він приводиться в порівнюваний вид дисконтування за відповідною ставкою. Ставка дисконту обирається інвестором самостійно, виходячи із щорічного відсотка, який він хоче мати на інвестований капітал; за неї може слугувати також середньозважена вартість капіталу фірми, допустимий рівень доходності щодо проектів аналогічного типу та ін.

NPV проекту можна визначити за формулою:

(11.1)

де IC – обсяг інвестування,

CF_t - чистий грошовий приплив в кінці t -го періоду,

i – бажана ставка дисконтування,

n – тривалість життєвого циклу проекту.

Дана формула використовується в тому випадку, коли інвестиційний проект вимагає одномоментних вкладень. Якщо ж згідно з обраним інвестиційним проектом передбачаються тривалі затрати протягом m років з одночасним отриманням віддачі від них, то формула для розрахунку чистої теперішньої вартості матиме такий вид:

(11.2)

Логіка використання даного критерію для прийняття рішень щодо доцільності реалізації проекту очевидна. Якщо NPV > 0, то проект можна рекомендувати до реалізації, якщо NPV < 0 - це збитковий проект і його необхідно відхилити, а якщо NPV = 0, в разі прийняття рішення про реалізацію такого проекту надходжень від нього вистачить лише для відновлення вкладеного капіталу та досягнення прогнозованого рівня доходності. Позитивне значення NPV відображає величину доходу, який отримає інвестор понад бажаний рівень.

При прогнозуванні доходів від інвестиційного проекту по можливості необхідно враховувати всі надходження як виробничого, так і невиробничого характеру, які можуть бути асоційовані з проектом. Так, якщо після закінчення періоду реалізації проекту передбачається надходження коштів у вигляді ліквідаційної вартості обладнання або вивільнення частини оборотних засобів, то вони повинні бути враховані як доходи відповідних періодів.

Перевагами критерію NPV є те, що він безпосередньо вказує на ефективність проекту та має властивість адитивності, тобто можна знайти суму NPV різних проектів. Ця властивість дозволяє використовувати його при аналізі оптимальності інвестиційного портфеля.

Основний недолік NPV полягає в тому, що її розрахунок вимагає детального прогнозу грошових потоків на весь життєвий цикл проекту. Крім того часто робиться припущення щодо постійності ставки дисконту, але за деяких обставин, наприклад, при очікуванні зміни облікових ставок, можуть використовуватись індивідуалізовані по роках коефіцієнти дисконтування. З чого виходить, що прийнятний проект при постійній ставці дисконтування може стати неприйнятним при використанні індивідуалізованих по роках ставок дисконту. Слід також враховувати, що критерій NPV не є абсолютно правильним при:

	виборі між проектом з великими обсягами початкових затрат і проектом з меншими початковими затратами при однаковому значенні NPV, тобто не дозволяє порівнювати проекти з різною капіталомісткістю, але однаковою NPV;
	виборі між проектом з більшим значенням NPV та тривалим періодом окупності і проектом з меншим значенням NPV та невеликим періодом окупності.

11.3. Метод розрахунку індексу рентабельності інвестицій (Profitability Index, PI)

При розрахунку індекса рентабельності інвестицій оперують тими ж змінними величинами, що й при розрахунку NPV, але комбінують їх по-іншому. Власне кажучи, метод розрахунку індекса рентабельності інвестицій є продовженням методу чистої теперішньої вартості. Це відносний показник, який характеризує рівень доходів на одиницю затрат, тобто ефективність інвестування – чим більше значення цього показника, тим вищий рівень віддачі від інвестованого капіталу. Індекс рентабельності (PI) розраховується за формулою:

(11.3)

В тому разі, якщо проект передбачає одночасне інвестування протягом певного періоду часу та отримання доходів від інвестицій, то для розрахунку PI використовують таку формулу:

(11.4)

Якщо PI > 1, то проект можна рекомендувати до реалізації і він представляє собою гарну можливість вкладення коштів. Якщо PI < 1, то від проекту слід відмовитись, оскільки він принесе збитки. У випадку, коли PI = 1 - проект забезпечує тільки відшкодування вкладеного капіталу.

Дуже часто критерій PI використовують як інструмент для ранжування проектів з точки зору їх привабливості особливо при однакових значеннях NPV. Однак, при цьому слід враховувати, що проекти з високим PI не завжди узгоджуються з величиною чистої теперішньої вартості, зокрема при порівнянні проектів різного масштабу.

11.4. Внутрішня норма дохідності (Internal Rate of Return, IRR)

Внутрішня норма рентабельності (IRR), при якій дисконтовані надходження грошових коштів проекту дорівнюють дисконтованим грошовим відпливам проекту, тобто при якому NPV = 0:

IRR = і, при NPV =0

Велика популярність критерію IRR зумовлена тим, що фактично це доходність самого проекту, визначена з врахуванням реінвестування відсотків, а також тому, що це єдиний критерій, котрий не залежить від ставки дисконтування, часто обраної довільно. Таким чином IRR позбавлена впливу суб’єктивного чинника.

Сутність розрахунку внутрішньої норми рентабельності при аналізі ефективності інвестиційних проектів полягає в наступному: IRR показує очікувану доходність проекту, а, значить, і максимально допустимий рівень витрат, які можуть бути асоційовані з даним проектом. Наприклад, якщо проект повністю фінансується за рахунок кредиту банку, то значення IRR показує верхню межу допустимого рівня банківської процентної ставки, перевищення якої робить проект збитковим.

Розрахунок IRR проводиться методом послідовних наближень величини NPV до нуля при різних ставках дисконту. На практиці визначення IRR проводиться за формулою:

(11.5)

де r₁ – ставка дисконту, при якій NPV позитивна;

r₂ – ставка дисконту, при якій NPV – від’ємна,

– величина позитивної NPV при ставці дисконту r₁;

– величина від’ємної NPV при ставці дисконту r₂.

Слід зауважити, що точність розрахунків обернено пропорційна довжині інтервалу (r₁; r₂), тобто необхідно прагнути, щоб r₁ і r₂ були найближчими значеннями коефіцієнта дисконтування, при яких NPV змінює знак з “+” на “-“.

Якщо значення IRR інвестиційного проекту більше за існуючу ставку рефінансування банків і більше за IRR альтернативних проектів з урахуванням ступеня ризику, то проект може бути рекомендованим для реалізації.

Недоліками критерію IRR є те, що він:

не завжди виділяє найбільш прибутковий проект;

не дозволяє дати однозначну оцінку IRR проектів, у яких зміна знака NPV відбувається більше одного разу;

при аналізі проектів різного масштабу не завжди узгоджується з NPV.

Незважаючи на вказані вади методу IRR, більшість приватних інвесторів розглядають його як вимірник їх доходності на вкладений капітал, і приймають рішення щодо інвестування в залежності від значення IRR.

11.5. Метод визначення терміну окупності інвестицій (Payback Period, PP)

Термін, протягом якого інвестор може відшкодувати початкові затрати, забезпечивши при цьому бажаний рівень доходності, називається терміном окупності інвестицій.

Цей метод – один із досить простих та доступних в користуванні широко розповсюджений в практиці аналізу ефективності інвестицій. Він дає можливість отримати додаткову інформацію про проект та визначити той термін, за який кумулятивна сума грошових чистих надходжень дорівнюватиме сумі інвестицій. Загальна формула для розрахунку PP має такий вигляд:

(11.6)

де РР – термін окупності (років);

СІ – обсяг інвестицій по проекту;

CF_t^(s) – річна сума грошових надходжень від реалізації інвестиційного проекту.

Індекс (s) при знаменникові CF_t свідчить про можливість двоякого підходу до визначення величини CF_t. Перший підхід можливий у випадку рівномірних однакових по величині щорічних грошових надходжень. Тоді обсяг інвестування ділиться на величину річних надходжень. Другий підхід має місце, коли грошові надходження від проекту суттєво відрізняються по роках. В такому разі РР розраховується прямим підрахунком років, протягом яких інвестиція буде відшкодована кумулятивним доходом (наростаючим підсумком). Дуже часто при розрахунку РР враховується дробова частина року, що робить його більш точним.

Врахування фактора часу при розрахунку терміну окупності вимагає дисконтування грошових потоків по відповідній ставці дисконту, а формула для розрахунку дисконтованого терміну окупності (DPP) має вид:

(11.7)

Очевидно, що в разі дисконтування термін окупності збільшується, тобто завжди PP > DPP.

Метод розрахунку терміну окупності найбільш виправданий у випадку, коли інвестиції мають високий ступінь ризику, тому чим менший термін окупності, тим менш ризикованим є проект.

11.6. Метод розрахунку облікової ставки дохідності інвестицій (Accounting Rate of Return, ARR)

Цей метод має такі характерні риси: по-перше, він не передбачає дисконтування грошових потоків, а, по-друге, доход характеризується показником чистого прибутку, який розраховується як різниця між балансовим прибутком та податковими платежами до бюджету. Коефіцієнт ефективності інвестицій (ARR) розраховується діленням середньорічного чистого прибутку (PN) на середню величину інвестиції. Середня величина інвестиції визначається діленням початкових вкладень (CІ) на два, якщо після закінчення терміну реалізації досліджуваного проекту всі основні засоби будуть повністю амортизовані; якщо передбачається наявність залишкової або ліквідної вартості (RV), то її оцінка повинна бути врахована.

(11.8)

Застосування показника ARR базується на співставленні його розрахункового рівня із стандартними рівнями рентабельності. Широке використання ARR зумовлено такими його позитивними сторонами:

він простий та наглядний при розрахунках, а також не вимагає використання дисконтованих грошових потоків;

в акціонерних компаніях він орієнтує менеджерів на ті варіанти інвестування, які безпосередньо пов’язані з рівнем прибутковості, котрий цікавить акціонерів в першу чергу;

він зручний для включення в перелік показників, на яких ґрунтується система стимулювання управлінського персоналу.

Разом з тим ARR не враховує різної цінності грошей в часі, також ігнорує відмінності в тривалості експлуатації активів, створених завдяки інвестуванню.