а)Уровень инвестиционного риска.

КРНЦЕПЦИЯ И МЕТОДИЧЕСКИЙ ИНСТРУМЕНТАРИЙ УЧЕТА ФАКТОРА РИСКА

Риски, сопровождающие инвестиционную деятельность, являются объективным, постоянно действующим фактором в функционировании любого предприятия и поэтому требуют серьезного внимания со сторо­ны инвестиционных менеджеров. Учет фактора риска в процессе управ­ления инвестиционной деятельностью предприятия сопровождает под­готовку практически всех управленческих решений.

Концепция учета фактора риска состоит в объективной оценке его уровня с целью обеспечения формирования необходимого уров­ня доходности инвестиционных операций и разработки системы мероприятий, минимизирующих его негативные финансовые по­следствия для инвестиционной деятельности предприятия.

Использование соответствующего методического инструментария учета фактора риска в инвестиционной деятельности предприятия тре­бует предварительного рассмотрения базовых понятий в этой области. Ниже рассматриваются основные базовые понятия, связанные с уче­том фактора риска.

РИСК — возможность наступления неблагоприятного события, свя­занного с различными видами потерь.

ИНВЕСТИЦИОННЫЙ РИСК — совокупность специфических видов рис­ка, генерируемых неопределенностью внутренних и внешних усло­вий осуществления инвестиционной деятельности предприятия. ИНДИВИДУАЛЬНЫЙ ИНВЕСТИЦИОННЫЙ РИСК — риск, присущий отдельным инвестиционным операциям предприятия, или отдельным инвестиционным инструментам, используемым им в процессе ин­вестиционной деятельности.

ПОРТФЕЛЬНЫЙ ИНВЕСТИЦИОННЫЙ РИСК —общий риск, присущий сформированной совокупности финансовых инструментов инвес­тирования. Основными видами портфельного риска на предприя­тии могут выступать: риск фондового портфеля (сформированной совокупности ценных бумаг); риск депозитного портфеля (сформи­рованной совокупности депозитных счетов предприятия в коммер­ческих банках) и другие.

СИСТЕМАТИЧЕСКИЙ (РЫНОЧНЫЙ) РИСК —риск, связанный с изме­нением конъюнктуры всего инвестиционного рынка (или отдельных его сегментов) под влиянием макроэкономических факторов. Он воз­никает для всех участников этого рынка и не может быть устранен ими в индивидуальном порядке.

НЕСИСТЕМАТИЧЕСКИЙ (СПЕЦИФИЧЕСКИЙ) РИСК — совокупная ха­рактеристика внутренних инвестиционных рисков, присущих дея­тельности конкретных хозяйствующих субъектов (эмитентов ценных бумаг, дебиторов и т.п.).

БЕЗРИСКОВАЯ НОРМА ДОХОДНОСТИ — норма доходности по инвес­тиционным операциям, по которым отсутствует реальный риск по­тери капитала или дохода. Этот показатель используется обычно как основа расчета необходимой нормы доходности по инвестици­онным операциям с учетом премии за риск.

БЕЗРИСКОВЫЕ ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ОПЕРАЦИИ — инвестиционные операции, по которым отсутствует реальный риск потери капитала или дохода и гарантировано получение расчетной реальной суммы инввестиционной прибыли.

УРОВЕНЬ ИНВЕСТИЦИОННОГО РИСКА — показатель, характеризую­щий вероятность возникновения определенного вида нвестицион-ного риска и размер возможных финансовых потерь при его реа­лизации.

СООТНОШЕНИЕ УРОВНЯ ДОХОДНОСТИ И РИСКА — одна из основ­ных базовых концепций инвестиционного менеджмента, определя­емая прямой взаимосвязью этих двух показателей. В соответствии с этой концепцией рост уровня доходности инвестиционных опе­раций при прочих равных условиях всегда сопровождается повы­шением уровня их риска и наоборот. Конкретные количественные соотношения на шкале „доходность — риск" определяются „Цено­вой Моделью Капитальных Активов".

ВЕРОЯТНОСТЬ ИНВЕСТИЦИОННОГО РИСКА — измеритель частоты возможного наступления неблагожелательного случая в процессе инвестиционной деятельности, вызывающего финансовые потери предприятия.

БЕТА-КОЭФФИЦИЕНТ (или бета) — показатель, характеризующий уро­вень изменчивости курса котировки отдельного инвестиционного инструмента (ценной бумаги) или их портфеля по отношению к ди­намике сводного индекса цен всего инвестиционного (фондового) рынка. Бета-коэффициент измеряет уровень как индивидуального, так и портфельного систематического риска. Чем выше значение бета-коэффициента, тем выше уровень систематического и общего риска по конкретному инвестиционному инструменту или их порт­фелю в целом.

ЦЕНОВАЯ МОДЕЛЬ КАПИТАЛЬНЫХ АКТИВОВ — модель определения необходимого уровня доходности отдельных инвестиционных (фон­довых) инструментов с учетом уровня их систематического риска, измеряемого с помощью бета-коэффициента. Расчетный механизм этой м одели учитывает необходимый размер премии за риск.

ПРЕМИЯ ЗА РИСК — дополнительный доход, выплачиваемый (или предусмотренный к выплате) инвестору сверх того уровня, кото­рый может быть получен по безрисковым инвестиционным опера­циям. Этот дополнительный доход должен возрастать пропорционально увеличению уровня систематического риска по конкретно­му инвестиционному (фондовому) инструменту. Основой определе­ния этой количественной зависимости является график „Линии на­дежности рынка".

„ЛИНИЯ НАДЕЖНОСТИ РЫНКА" — графический метод определения зависимости между уровнем систематического риска по конкрет­ному инвестиционному инструменту (ценной бумаге) и уровнем не­обходимой доходности по нему (этот график будет приведен и рас­смотрен при изложении соответствующего раздела методического инструментария учета фактора риска).

С учетом рассмотренных базовых понятий формируется конкрет­ный методический инструментарий учета фактора риска, позволяющий решать связанные с ним конкретные задачи управления инвестицион­ной деятельностью предприятия. Дифференциация этого методического инструментария отражает следующую систематизацию задач учета фактора риска в процессе инвестиционной деятельности.

I. МЕТОДИЧЕСКИЙ ИНСТРУМЕНТАРИЙ ОЦЕНКИ УРОВНЯ ИНВЕСТИЦИ­ОННОГО РИСКА является наиболее обширным, так как включает в себя разнообразные экономико-статистические, экспертные, аналоговые методы осуществления такой оценки. Выбор конкретных методов оценки определяется наличием необходимой информационной базы и уров­нем квалификации менеджеров.

1. Экономико-статистические методы составляют основу про­ведения оценки уровня инвестиционного риска. К числу основных рас­четных показателей такой оценки относятся:

а)Уровень инвестиционного риска.

Он характеризует общий алгоритм оценки этого уровня, представленный следующей формулой:

УР = ВР * РП,

где УР — уровень соответствующего инвестиционного риска;

ВР — вероятность возникновения данного инвестиционного риска;

РП — размер возможных финансовых потерь при реализации дан­ного инвестиционного риска.

В практике использования этого алгоритма размер возможных финансовых потерь выражается обычно абсолютной суммой, а вероят­ность возникновения инвестиционного риска — одним из коэффици­ентов измерения этой вероятности (коэффициентом вариации, бета-коэффициентом и др.) Соответственно уровень инвестиционного риска при его расчете по данному алгоритму будет выражен абсолютным показателем, что существенно снижает базу его сравнения при рас­смотрении альтернативных вариантов.

б) Дисперсия. Она характеризует степень колеблемости изучае­мого показателя (в данном случае — ожидаемого дохода от осуществления инвестиционного операции) по отношению к его средней ве­личине. Расчет дисперсии осуществляется по следующей формуле:

σ ² - дисперсия;

R_i - конкретное значение возможных вариантов ожидаемого дохода по рассматриваемой инвестиционной операции;

R - среднее ожидаемое значение дохода по рассматриваемой инвестиционного операции;

P_i - возможная частота (вероятность) получения отдельных ва­риантов ожидаемого дохода по инвестиционного операции;

n - число наблюдений

в) Среднеквадратическое (стандартное) отклонение. Этот показатель является одним из наиболее распространенных при оценке уровня индивидуального инвестиционного риска, так же как и диспер­сия определяющий степень колеблемости и построенный на ее основе. Он рассчитывается по следующей формуле:

σ - среднеквадратическое (стандартное) отклонение/

Пример: Необходимо оценить уровень риска по инвести­ционной операции по следующим данным: на рассмотрение представлено два альтернативных ин­вестиционных проекта (проект „А" и проект „Б") с вероят­ностью ожидаемых доходов, представленной в табл. 1.

Таблица 1

Сравнивая данные по отдельным инвестиционным проек­там, можно увидеть, что расчетные величины доходов по проекту „А" колеблются в пределах от 200 до 600 усл. ден. eg. при сумме ожидаемых доходов в целом 450 усл. ден. eg. По проекту „Б" сумма ожидаемых доходов в целом также составляет 450 усл. ден. eg., однако их колеблемость осу­ществляется в диапазоне от 100 до 800 усл. ден. eg. Даже такое простое сопоставление позволяет сделать вывод о том, что риск реализации инвестиционного проекта „А" зна­чительно меньше, чем проекта „Б", где колеблемость рас­четного дохода выше.

Более наглядное представление об уровне риска дают ре­зультаты расчета среднеквадратического (стандартного) отклонения, представленные в табл. 2.

Результаты расчета показывают, что среднеквадрати­ческое (стандартное) отклонение по инвестиционному про­екту „А" составляет 150, в то время как по инвестицион­ному проекту „Б" — 221, что свидетельствует о большем уровне его риска.

Таблица 2

Расчет среднеквадратического (стандартного) отклонения по двум инвестиционным проектам

Варианты проектов	Возможные значения конъюнкту­ры инвестици­онного рынка						*
проект „А	Высокая Средняя Низкая	600 500 200	450 450 450	+150 +50 -250	22500 2500 62500	0, 25 0, 50 0, 25	5625 1250 15625	—
В целом	—		—	—	1, 00
проект „Б"	Высокая Средняя Низкая	800 450 100	450 450 450	+350 -350		0, 20 0, 60 0, 20		—
В целом	—		—	—	1, 00

г) Коэффициент вариации. Он позволяет определить уровень риска, если показатели среднего ожидаемого дохода от осуществле­ния инвестиционных операций различаются между собой. Расчет ко­эффициента вариации осуществляется по следующей формуле:

где — коэффициент вариации;

— среднеквадратическое (стандартное) отклонение;

R — среднее ожидаемое значение дохода по рассматривае­мой инвестиционной операции.

Пример: Необходимо рассчитать коэффициент вариации по трем инвестиционным проектам при различных значениях среднеквадратического (стандартного) отклонения и сред­него ожидаемого значения дохода по ним. Исходные данные и результаты расчета приведены в табл. 3

Таблица 3.

Расчет коэффициента вариации по трем инвестиционным проектам

Результаты расчета показывают, что наименьшее зна­чение коэффициента вариации — по проекту „А", а наиболь­шее — по проекту „В". Таким образом, хотя ожидаемый до­ход по проекту „В" на 33% выше, чем по проекту „А" ((600-450)/450), уровень риска по нему, определяемый коэффициентом вариации, выше на 61% ((0, 53-0, 33)/0, 33)

Следовательно, при сравнении уровней рисков по отдель­ным инвестиционным проектам предпочтение при прочих равных условиях следует отдавать тому из них, по которому значение коэффициентов вариации самое низкое (что свиде­тельствует о наилучшем соотношении доходности и риска).

д) Бета-коэффициент (или бета). Он позволяет оценить инди­видуальный или портфельный систематический инвестиционный риск по отношению к уровню риска инвестиционного рынка в целом. Этот показатель используется обычно для оценки рисков инвестирования в отдельные ценные бумаги. Расчет этого показателя осуществляется по формуле:

где р — бета-коэффициент;

К - степень корреляции между уровнем доходности по индиви­дуальному виду ценных бумаг (или по их портфелю) и сред­ним уровнем доходности данной группы фондовых инстру­ментов по рынку в целом;

-среднеквадратическое (стандартное) отклонение доходно­сти по индивидуальному виду ценных бумаг (или по их пор­тфелю в целом);

- среднеквадратическое (стандартное) отклонение доходно­сти по фондовому рынку в целом.

Уровень финансового риска отдельных ценных бумаг определя­ется на основе следующих значений бета-коэффициентов:

β = 1 — средний уровень;

β > 1 — высокий уровень;

β < 1 — низкий уровень.

2. Экспертные методы оценки уровня инвестиционного риска применяются в том случае, если на предприятии отсутствуют необходи­мые информативные данные для осуществления расчетов экономико-статистическими методами. Эти методы базируются на опросе квали­фицированных специалистов (страховых, финансовых, инвестиционных менеджеров соответствующих специализированных организаций) с последующей математической обработкой результатов этого опроса.

В целях получения более развернутой характеристики уровня риска по рассматриваемой операции опрос следует ориентировать на отдельные виды инвестиционных рисков, идентифицированные по дан­ной операции (процентный, валютный и т.п.).

В процессе экспертной оценки каждому эксперту предлагается оценить уровень возможного инвестиционного риска, основываясь на определенной балльной шкале, например:

— риск отсутствует: 0 баллов;

— риск незначительный: 10 баллов;

— риск ниже среднего уровня: 30 баллов;

риск среднего уровня: 50 баллов

— риск выше среднего уровня: 70 баллов;

— риск высокий: 90 баллов;

— риск очень высокий: 100 баллов.

3. Аналоговые методы оценки уровня инвестиционного риска позволяют определить уровень рисков по отдельным наиболее массо­вым инвестиционным операциям предприятия. При этом для сравне­ния может быть использован как собственный, так и внешний опыт осуществления таких инвестиционных операций.

II. МЕТОДИЧЕСКИЙ ИНСТРУМЕНТАРИЙ ФОРМИРОВАНИЯ НЕОБХОДИ­МОГО УРОВНЯ ДОХОДНОСТИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ОПЕРАЦИЙ С УЧЕТОМ ФАК­ТОРА РИСКА позволяет обеспечить четкую количественную пропорцио­нальность этих двух показателей в процессе управления инвестиционной деятельностью предприятия.

1. При определении необходимого уровня премии за риск ис­пользуется следующая формула:

где - уровень премии за риск по конкретному инвестицион­ному (фондовому) инструменту;

- средняя норма доходности на инвестиционном рынке;

безрисковая норма доходности на инвестиционном рынке;

бета-коэффициент, характеризующий уровень система­тического риска по конкретному инвестиционному (фон­довому) инструменту.

Пример: Необходимо рассчитать уровень премии за риск по трем видам акций. Исходные данные и результаты расче­та приведены в табл. 4

Таблица 4

Расчет необходимого уровня премии за риск по трем акциям

Результаты расчета показывают, что уровень премии за риск возрастает пропорционально росту бета-коэффи­циента, т.е. уровня систематического риска.

2. При определении необходимой суммы премии за риск исполь­зуется следующая формула:

rp_s - сумма премии за риск по конкретному инвестиционному

(фондовому) инструменту в настоящей стоимости;

SI — стоимость (котируемая цена) конкретного инвестицион­ного (фондового) инструмента;

RP_n — уровень премии за риск по конкретному инвестицонному (фондовому) инструменту, выраженный десятичной дробью.

Пример: Исходя из котируемой цены трех акций на фон­довом рынке и результатов расчета уровня премии за риск по ним (см. предыдущий пример) определить сумму этой пре­мии по каждой акции. Исходные данные и результаты расче­та представлены в табл. 5

Таблица 5

Расчет необходимой суммы премии за риск по трем акциям

3. При определении (необходимого) общего уровня доходнос­ти инвестиционных операций с учетом фактора риска использует­ся следующая формула:

RD_n=A_n + RP_n,

где RD_n — общий уровень доходности по конкретному инвестицион­ному (фондовому) инструменту с учетом фактора риска;

А_П — безрисковая норма доходности на инвестиционном рынке;

RP_n — уровень премии за риск по конкретному инвестицион­ному (фондовому) инструменту.

При определении уровня избыточной доходности (премии за риск) всего портфеля ценных бумаг на единицу его риска используется „ко­эффициент Шарпа", определяемый по следующей формуле:

где S_p — коэффициент Шарпа, измеряющий избыточную доход­ность портфеля на единицу риска, характеризуемую среднеквадратическим (стандартным) отклонением этой из­быточной доходности;

RD_p — общий уровень доходности портфеля;

А_п — уровень доходности по безрисковому финансовому ин­струменту инвестирования;

σ — среднеквадратическое отклонение избыточной доход­ности.

Пример: Следует рассчитать необходимый общий уро­вень доходности по трем видам акций. Исходные данные и результаты расчета приведены в табл. 6

Таблица 6

Расчет необходимого общего уровня доходности по трем акциям

Изложенный выше методический инструментарий формирования необходимого уровня доходности нвестиционных операций с учетом фактора риска построен на „Ценовой Модели Капитальных Активов", разработанной Г. Марковичем и У. Шарпом (за разработку этой Мо­дели они были удостоены в 1990 году Нобелевской премии). Графи­ческую интерпретацию этой Модели составляет график „Линии надеж­ности рынка" (рис. 3.7.).

Отдельные точки на „Линии надежности рынка" показывают не­обходимый уровень доходности по ценной бумаге (с учетом премии за риск) в зависимости от уровня систематического риска по ней, изме­ряемого бета-коэффициентом.

III. МЕТОДИЧЕСКИЙ ИНСТРУМЕНТАРИЙ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ ДЕНЕЖ­НЫХ СРЕДСТВ С УЧЕТОМ ФАКТОРА РИСКА ДАЕТ ВОЗМОЖНОСТЬ ОСУЩЕСТВЛЯТЬ РАСЧЕТЫ КАК БУДУЩЕЙ, ТАК И НАСТОЯЩЕЙ ИХ СТОИМОСТИ С ОБЕСПЕЧЕНИЕМ НЕОБХОДИМОГО УРОВНЯ ПРЕМИИ ЗА РИСК.

1. При оценке будущей стоимости денежных средств с уче­том фактора риска используется следующая формула:

Пример: Необходимо определить будущую стоимость вклада с учетом фактора риска при следующих условиях: первоначальная сумма вклада составляет 1000 усл. ден. eg.; безрисковая норма доходности на инвестиционном рынке со­ставляет 5%; уровень премии за риск определен в размере 7%; общий период размещения вклада составляет 3 года при на­числении процента один раз в год.

Подставляя эти показатели в вышеприведенную формулу, получим:

2. При оценке настоящей стоимости денежных средств с уче­том фактора риска используется следующая формула:

Пример: Необходимо определить настоящую стоимость денежных средств с учетом фактора риска при следующих условиях: ожидаемая будущая стоимость денежных средств — 7000 усл. ден. eg.; безрисковая норма доходности на финансовом рынке состав­ляет 5%; уровень премии за риск определен в размере 7%; период дисконтирования составляет 3 года, а его интер­вал — 1 год.

Подставляя эти данные в вышеприведенную формулу, получим: настоящая стоимость денежных средств с учетом фактора риска:

Проведенный обзор показывает, что методический инструмента­рий учета фактора риска в управлении инвестиционной деятельностью предприятия является довольно обширным и позволяет решать много­образные задачи в этой сфере инвестиционного менеджмента.