IV принцип — вариация форм используемой ставки дискон­тирования в зависимости от целей оценки.

Результаты определения коммерческой эффективности про­екта существенно зависят от нормы дисконта. Выбор ставки дисконтирования должен быть обоснованным.

Формирование ставки дисконта в бизнес-плане желатель­но выполнить поэлементно. Ставка дисконта рассчитывается как сумма, каждое слагаемое которой учитывает отдельные со­ставляющие дисконта. В эту сумму включены:

• безрисковая ставка дисконта, %;

• инфляционная премия, %;

• премия за риск, %;

• премия за низкую ликвидность, % и другое.

В качестве безрисковой нормы дисконта может быть при­нята реальная величина (очищенная от инфляции) следующих ставок:

• ставка Центрального банка РФ;

• средняя депозитная или кредитная ставка;

• индивидуальная норма доходности инвестиций (когда хозяйствующий субъект сам оценивает свою индивиду­альную «цену денег»);

• средневзвешенная стоимость капитала;

• альтернативная норма доходности по другим возмож­ным видам инвестиций;

• реальная ставка по валютному вкладу «до востребова­ния» в Сбербанке РФ (при расчете в валюте)

и т. п.

Реальная ставка может быть определена по «формуле» или «правилу Фишера»:

зависимость номинальной ставки от реальной

Включение поправки на риск обычно производится, когда проект оценивается при единственном сценарии его реализа­ции. В величине поправки на риск в общем случае учитывается три типа рисков, связанных с реализацией бизнес-проекта:

• страновой риск;

• риск ненадежности участников проекта;

• риск недополучения предусмотренных проектом до­ходов.

Поправка на каждый вид риска не вводится, если инвести­ции застрахованы на соответствующий страховой случай.

Величина поправки на страновой риск оценивается экс-пертно:

• по зарубежным странам на основании рейтингов стран мира по уровню странового риска инвестирования;

• по России страновой риск определяется по отношению к безрисковой (безинфляционной) норме дисконта и может превышать ее в. несколько раз. При этом размер поправки на страновой риск снижается в условиях пре­доставления проекту федеральной (и в меньшей степени региональной) поддержки.

Размер премии за риск ненадежности участников проекта определяется экспертно каждым конкретным участником про­екта с учетом его функций, обязательств перед другими участ­никами проекта и обязательств других участников перед ним. Обычно поправка на этот вид риска не превышает 5%, однако ее величина существенно зависит от того, насколько детально проработан организационно-экономический механизм реали­зации проекта, насколько учтены в нем опасения участников проекта.

Ориентировочная величина поправок на риск недополуче­ния предусмотренных проектом доходов представлена в табли­це 2.50...

Таблица 2.50 Риск недополучения предусмотренных проектом доходов [27]

Окончание табл. 2.50

При определении эффективности проекта часто возника­ет задача определения нормы дисконта для периода расчета продолжительности /, (например, для квартала), если известна норма дисконта для периода расчета продолжительности / (на­пример, равного году).

Индекс доходности характеризует доход на единицу за­трат. Он может быть использован в качестве критериального при принятии бизнес-проекта к реализации. Если значение Р1 меньше единицы или равно ей, то проект должен быть отверг­нут в связи с тем, что он не принесет дополнительного дохода инвестору. Иными словами, к реализации могут быть приняты инвестиционные проекты только со значением показателя Р1 выше единицы.

Срок окупаемости (РР). «Простым», или статическим, сро­ком окупаемости называется продолжительность периода от начального момента до момента окупаемости. Начальный мо­мент указывается в задании на проектирование (обычно это начало операционной деятельности). Моментом окупаемости называется тот наиболее ранний момент времени в расчетном периоде, после которого текущий чистый доход (чистый де­нежный поток в текущих или дефлированных ценах) становит­ся и в дальнейшем остается неотрицательным.

При оценке эффективности срок окупаемости, как правило, выступает только в качестве ограничения.

Сроком окупаемости с учетом дисконтирования (динами­ческим) называется продолжительность периода от начально­го момента до «момента окупаемости с учетом дисконтирова­ния». Моментом окупаемости с учетом дисконтирования на­зывается тот наиболее ранний момент времени в расчетном пе­риоде, после которого чистый дисконтированный доход, КРУ, становится и в дальнейшем остается неотрицательным.

Логика критерия РР такова: он показывает число базовых периодов, за которое исходная инвестиция будет полностью возмещена за счет генерируемых проектом притоков денеж­ных средств.

Характеризуя показатель «срок окупаемости», следует об­ратить внимание на то, что он может быть использован для оценки не только эффективности инвестиций, но и уровня ин­вестиционных рисков, связанных с ликвидностью (чем про­должительней период реализации проекта до полной его оку­паемости, тем выше уровень инвестиционных рисков). Недо­статком этого показателя является то, что он не учитывает те денежные потоки, которые формируются после периода оку­паемости инвестиций.

Внутренняя норма доходности (1КК) — значение ставки дисконтирования, при котором величина КРУ проекта равна нулю. Внутренняя норма доходности представляет собой ту норму дисконта, при которой величина приведенных эффектов равна приведенным капиталовложениям.

Иными словами, IRR является решением уравнения:

Данное уравнение может не иметь решений (такая ситуация встречается очень редко), но может иметь больше одного ре­шения. Ряд авторов во втором случае предлагает принимать в качестве 1К.К значение наименьшего положительного корня уравнения.

Ввиду большой сложности расчетов вычисление внутрен­ней нормы доходности осуществляется обычно с использова­нием специальных компьютерных программ, а также методом итерационного подбора коэффициента дисконтирования при вычислении чистого дисконтированного дохода.

При методе последовательных итераций выбираются два значения ставки дисконтирования Е_} < Е_г таким образом, что­бы в интервале [Е_}, Е₂] показатель МРУ менял свое значение с «+» на «-». Далее применяется формула:

Точность вычислений обратно пропорциональна длине ин­тервала [Е_1; Е₂].

Следует особо отметить, что при подготовке бизнес-плана интегральные показатели эффективности бизнес-проектов оп­ределяются, как правило, за период, меньший величины жиз­ненного цикла проекта — промежутка времени от проведения прединвестиционных исследований до прекращения проекта. Прекращение реализации проекта может быть следствием:

• исчерпывания сырьевых запасов и других ресурсов;

• прекращения производства в связи с изменением требо­ваний (норм, стандартов) к производимой продукции, технологии производства или условиям труда на этом производстве;

• прекращения потребности рынка в продукции в связи с ее моральным устареванием или потерей конкуренто­способности;

• износа основной (определяющей) части производствен­ных фондов;

• других причин, установленных в задании на разработку проекта.

В связи с этим в расчетах эффективности может учитывать­ся остаточная стоимость проекта за пределами планируемого периода.

В практике бизнес-планирования остаточная стоимость рассчитывается двумя способами:

1) для предприятия, подлежащего ликвидации, — как лик­видационная стоимость. Ликвидационная стоимость объекта получается в результате вычитания расходов по ликвидации из стоимости материальных ценностей, получаемых при ликвидации. Для функционирующего и в дальнейшем предприятия учитывается условная ре­ализация активов;

2) для предприятия, продолжающего производственную деятельность за пределами планируемого периода, оста­точная стоимость может быть определена как стоимость всех денежных потоков, которые могут быть получены по истечении планируемого периода. При этом может быть использована так называемая модель Гордона:

Ни один из рассмотренных интегральных показателей сам по себе не является достаточным для принятия проекта. Для коммерческой оценки проекта должны учитываться значения всех указанных критериев, структура и расширение во времени капитала, привлекаемого для осуществления проекта, а также другие факторы, отдельные из которых поддаются только со­держательному, а не формальному учету.

ПРИМЕР определения коммерческой эффективности про­екта.

Исходные данные. Реальная величина ставки дисконтирова­ния принимается постоянной по периодам проекта и равной 20%. Премия за риск — 10%. Прогноз общего уровня инфля­ции по периодам проекта составляет: 1-й год — 20%, 2-й год — 15%, 3-й год—10%.

Прогноз движения денежных средств представлен в таблице 2.51. Все показатели таблицы выражены в прогнозных ценах.